L’operazione MPS-Mediobanca vale 13,3 miliardi più 750 milioni di rilancio e potrebbe ridisegnare il panorama bancario italiano, creando il terzo polo nazionale. Ma il successo dipende tutto dal raggiungere il controllo effettivo oltre il 50%. Con la soglia minima del 35% già superata, MPS deve convincere altri azionisti per evitare che la più costosa acquisizione del settore si trasformi in un investimento passivo. Sul fronte occupazionale, con 22.000 dipendenti totali, si stimano 1.500-2.500 uscite volontarie in tre anni, una questione che inevitabilmente diventerà un tema politico in vista delle prossime scadenze elettorali.

L’offerta pubblica di scambio di Monte dei Paschi su Mediobanca ha raggiunto la soglia minima del 35%, ma rappresenta molto più di una semplice operazione finanziaria. È la scommessa che potrebbe riscrivere gli equilibri del sistema bancario italiano, creando un terzo polo nazionale capace di competere con Unicredit e Intesa Sanpaolo. Per la prima volta dalla crisi del 2008, una banca italiana salvata dallo Stato si propone non solo come sopravvissuta, ma come protagonista di una strategia espansiva che potrebbe cambiare le regole del gioco.

Il rilancio di 750 milioni in contanti, portando l’offerta a 0,90 euro per azione, dimostra la determinazione di Luigi Lovaglio e dei suoi azionisti di riferimento, dal Tesoro a Caltagirone, da Delfin alla stessa Banco BPM. Ma il guadagno immediato per chi aderisce risulta marginale, poco più di 7 centesimi per titolo, rivelando come il mercato stia ancora valutando se questa sia un’operazione industriale o un azzardo finanziario.

La vera partita si gioca sul controllo effettivo. Senza il 51%, MPS si ritroverebbe nella posizione paradossale di aver speso 13,5 miliardi per diventare il primo azionista di una banca che non può controllare strategicamente. Le sinergie promesse di 700 milioni all’anno rimarrebbero sulla carta, i benefici fiscali dalle DTA si ridurrebbero a effetti marginali, e l’operazione si trasformerebbe nel più costoso investimento passivo della storia bancaria italiana. Con il controllo, invece, si aprirebbero scenari completamente diversi: consolidamento nei conti, accelerazione nell’utilizzo delle attività fiscali differite da 2,9 miliardi, e soprattutto la possibilità di realizzare quella complementarità tra banca commerciale e investment banking che MPS considera la chiave del futuro.

Ma i costi reali dell’integrazione andranno ben oltre i 600 milioni stimati. L’esperienza delle fusioni bancarie passate insegna che durante l’integrazione la produttività cala del 10-15% per 12-18 mesi, mentre la perdita di talenti chiave di Mediobanca potrebbe compromettere il valore stesso dell’acquisizione. Il rischio è che i banker di Piazzetta Cuccia, abituati a una cultura aziendale raffinata e internazionale, non si riconoscano nel nuovo assetto, privando MPS proprio di quelle competenze per cui ha pagato un premio così alto.

La questione occupazionale assume poi una dimensione politica non trascurabile. Con 22.000 dipendenti totali e una stima realistica di 1.500-2.500 uscite volontarie nell’arco di tre anni, l’operazione arriva in un momento delicato per il governo Meloni, che dovrà gestire le inevitabili tensioni sindacali mentre si avvicinano scadenze elettorali importanti. I tagli si concentreranno negli uffici centrali, nelle funzioni duplicate e nella rete commerciale delle principali città, ma sarà difficile evitare che la politica non entri nel merito di un’operazione che coinvolge una banca ancora partecipata dal Tesoro.

Sul piano strategico, il successo dell’operazione rafforzerebbe la posizione dell’Italia nel panorama bancario europeo. Un gruppo MPS-Mediobanca da oltre 100 miliardi di attivi si posizionerebbe stabilmente al terzo posto nazionale, con una diversificazione di business che va dal credito tradizionale all’investment banking, dalla gestione patrimoniale al controllo del 13% di Generali. Questo consoliderebbe l’architettura finanziaria italiana proprio mentre la Commissione Europea spinge per la creazione di campioni continentali in grado di competere con i colossi americani e cinesi.

Il fallimento dell’operazione, invece, lascerebbe MPS in una posizione di vulnerabilità, esposta a possibili scalate future e con un’eccessiva concentrazione sul credito commerciale in un momento di calo dei margini di interesse. Mediobanca resterebbe isolata, troppo piccola per competere globalmente nell’investment banking e potenziale preda di operatori stranieri interessati alla sua quota in Generali.

Le Deferred Tax Assets, spesso presentate come la chiave magica dell’operazione, meritano un chiarimento tecnico importante. MPS non “attiverà” automaticamente 2,9 miliardi di crediti fiscali con il controllo di Mediobanca. Le DTA derivano dalle perdite fiscali accumulate negli anni di crisi e sono già utilizzate da MPS per non pagare imposte, come dimostrano i 500 milioni di contributo positivo registrati nel 2024. Il controllo di Mediobanca accelererebbe l’utilizzo delle DTA esistenti attraverso maggiori profitti consolidati, ma non rappresenta un beneficio cash immediato.

La matematica delle soglie di controllo rivela la durezza della sfida. Tra 35% e 49%, MPS avrebbe influenza ma non controllo, rendendo impossibile l’integrazione operativa per un investimento da 13,5 miliardi senza possibilità di cogliere le sinergie promesse. Tra 50% e 66% si avrebbe il controllo effettivo con consolidamento pieno nei conti e possibilità di avviare il piano di integrazione. Oltre il 66% si aprirebbe la strada alla fusione completa, con la fine dell’autonomia di Mediobanca e il massimo dispiegamento dei benefici fiscali.

Il mercato rimane scettico nonostante il rilancio, e Deutsche Bank ha dovuto riavviare la copertura del titolo MPS con raccomandazione Buy per sostenere la narrazione dell’operazione. Il premio offerto è ancora considerato insufficiente per convincere gli azionisti istituzionali di Mediobanca, mentre Equita, advisor di Piazzetta Cuccia, ha abbassato il giudizio sulla banca milanese a Hold evidenziando le “complessità legate all’integrazione”.

L’operazione MPS-Mediobanca rappresenta quindi un test cruciale per il sistema bancario italiano. Se andrà in porto con il controllo effettivo, dimostrerà che il consolidamento domestico può creare valore e competitività internazionale. Se fallirà o si ridurrà a una partecipazione di minoranza, confermerà i limiti strutturali di un mercato frammentato, dove le logiche finanziarie spesso prevalgono su quelle industriali. La scommessa è aperta, e le prossime settimane diranno se MPS avrà le risorse per un ulteriore rilancio o se dovrà accontentarsi di un ruolo da investitore passivo nella banca d’affari più prestigiosa d’Italia.

Appendice: Sintesi dell’operazione MPS-Mediobanca

Scenario con e senza controllo effettivo

Le soglie di partecipazione decisive

Impatto occupazionale e politico

• Dipendenti totali: 22.000 (16.700 MPS + 5.000 Mediobanca)
• Esuberi stimati: 1.500-2.500 in 3 anni (uscite volontarie)
• Aree coinvolte: uffici centrali, funzioni duplicate, rete commerciale
• Tensioni sindacali attese in vista delle scadenze elettorali
• Rischio perdita talenti chiave Mediobanca (vero valore dell’acquisizione)

Numeri chiave finanziari

• Valore offerta totale: 13,3 miliardi + 750 milioni rilancio
• Sinergie promesse: 700 mln/anno (300 ricavi + 300 costi + 100 funding)
• DTA utilizzabili: 2,9 miliardi in 6 anni (non beneficio immediato)
• Attivi gruppo combinato: oltre 100 miliardi
• Posizione nel sistema: terzo polo dopo Unicredit e Intesa