Il consiglio di amministrazione di Rocca Salimbeni si è riunito il 16 luglio dalla mattina fino al tardo pomeriggio, e alla fine ha detto due cose che vanno lette insieme. La prima: l’offerta di Intesa Sanpaolo, così com’è, non basta. La seconda: la proposta del Banco Bpm merita di essere studiata sul serio. Non è ancora un sì e non è un no definitivo — il board si è mostrato compatto nel valutare tutte le opzioni per valorizzare il gruppo nell’interesse degli azionisti, rinviando ogni decisione — ma la direzione è tracciata, e vale la pena capire perché.

All’inizio di giugno Intesa ha lanciato un’offerta pubblica di acquisto e scambio volontaria e totalitaria sul Monte: per ogni azione Mps, 1,6 azioni Intesa di nuova emissione più un euro in contanti, per una valorizzazione complessiva di circa 30,6 miliardi. A quell’operazione Ca’ de Sass ha affiancato un accordo con Unipol e la convocazione dell’assemblea straordinaria per il 10 settembre. Il cuore della bocciatura sta nel corrispettivo. Esso incorpora un premio del 12,5% rispetto al prezzo ufficiale dell’azione del 5 giugno, ultimo giorno di borsa prima dell’annuncio, e dell’11,8% sul prezzo medio ponderato del mese precedente. Numeri che il Monte, con gli advisor Ubs e BofA, considera troppo magri: quel premio appare inferiore al livello medio osservato in operazioni comparabili del settore bancario italiano, pari a circa il 30% sul giorno precedente l’annuncio e a circa il 41% sul prezzo medio a un mese.

Il paradosso che rende la partita quasi surreale è un altro. Il mercato ha corso, il titolo Mps si è apprezzato, e così ai prezzi ufficiali del 15 luglio il corrispettivo esprime ormai uno sconto di circa il 3,3% rispetto al valore di mercato dell’azione, che salirebbe al 6,2% considerando il dividendo interim che Intesa intende distribuire a novembre. Detto altrimenti: chi accettasse oggi prenderebbe carta che vale meno del titolo che già possiede. Un premio rovesciato in sconto. Sul piano dei pesi, il consiglio aggiunge poi l’osservazione più tagliente: Mps contribuirebbe per circa il 34% al patrimonio netto tangibile della banca combinata, mentre ai suoi soci verrebbe attribuito soltanto il 22% del capitale di Intesa. E le sinergie promesse — 2,9 miliardi l’anno — vengono giudicate obiettivi molto elevati rispetto alle dimensioni del perimetro Mps e superiori a quelli visti in altre fusioni bancarie, con il dubbio, tecnico e insieme politico, di come quel valore verrebbe poi ripartito.

Ma il discorso vero si sposta dal prezzo alla sostanza, ed è il punto che dovrebbe interessare più di ogni altro chi vive un territorio. L’operazione di Messina non è una semplice acquisizione: è un disegno di smontaggio. All’Opas si accompagna l’accordo con Unipol per la cessione di una banca con marchio Monte dei Paschi e 635 filiali. Il Monte, insomma, verrebbe comprato per essere diviso. È qui che il consiglio alza la voce. La disaggregazione della banca e l’allocazione delle sue attività tra soggetti differenti potrebbe indebolire il modello di banca di prossimità, le capacità decisionali radicate nei territori, la continuità delle relazioni storicamente sviluppate con famiglie, Pmi, imprese e istituzioni. E il timore si allarga alla tenuta del sistema: il maggior valore attribuito da Intesa rappresenterebbe soltanto una quota limitata delle sinergie stimate e non sembra riflettere il cambio di controllo e il successivo break-up, mentre l’intera manovra solleva interrogativi sulla continuità del sostegno all’economia reale.

Vale la pena uscire dal linguaggio dei comunicati, perché è lì che la vicenda tocca chi non ha azioni in tasca. Una banca dei territori non è un logo e non è nemmeno soltanto un pacchetto di sportelli: è la rete di chi decide dove finisce il credito, di chi conosce l’artigiano, il distretto, la piccola impresa. Spezzarla significa spostare altrove quel potere. Il nome può restare — «marchio Monte dei Paschi», recita l’accordo con Unipol — ma la facoltà di dire sì a un prestito cambia proprietario e cambia sede. La distanza tra il nome che sopravvive e la sostanza che emigra è esattamente ciò che Rocca Salimbeni prova a difendere.

Da qui l’apertura al Banco. La proposta di Piazza Meda offre a Siena il vantaggio del mantenimento dell’integrità del perimetro: una fusione alla pari, senza smembramento, con marchio e rete preservati. Più lineare sul piano dell’identità industriale, e meno traumatica per la città. Non è però senza controindicazioni, e sarebbe disonesto tacerle. Il nodo si chiama Crédit Agricole: i francesi sono saliti al 29,3% del Banco, e questo colloca a monte di ogni fusione una presenza estera che a Palazzo Chigi qualcuno guarda con sospetto. La proposta di Castagna, per giunta, resta ancora da costruire nei dettagli operativi: un invito a ragionare, più che un progetto chiuso.

Conviene allora tenere insieme i fili, perché il calendario detta la partita più delle dichiarazioni. L’assemblea di Intesa è fissata al 10 settembre, data cardine; ma per evitare lo stallo della passivity rule, un’eventuale intesa tra Mps e Banco Bpm dovrebbe essere definita prima del 7 agosto, quando escono i conti semestrali di Siena. Poche settimane, dunque, per trasformare un’apertura in un progetto. Sullo sfondo pesano due presenze. Lo Stato, anzitutto: Giorgetti ha confermato che il Mef, titolare del 4,8% di Mps, intende completare l’uscita dal capitale al momento più opportuno per massimizzare l’incasso. Neutralità dichiarata che, come sa chi segue queste cose, non equivale mai a indifferenza — perché resta aperta la leva del golden power, e con essa la possibilità di prescrizioni e correttivi capaci di riscrivere le condizioni dell’una o dell’altra soluzione. E c’è l’incognita Generali, il grande convitato di pietra: il completamento dell’Opas rimarrebbe comunque subordinato alle valutazioni delle autorità competenti. Dall’altra parte Messina non arretra. La nostra è un’operazione trasparente, rivolta agli azionisti — ha detto a margine dell’assemblea Abi — la valutazione incorpora un buon premio, ma c’è un prezzo finale oltre il quale non si va. Nessuna asta al rialzo. La sua strategia, del resto, non punta a convincere il consiglio: punta a parlare direttamente ai soci, scavalcando Rocca Salimbeni.

La posta, sotto le cifre, è semplice. Il Monte dice a Intesa: paghi poco, e per giunta mi vuoi smontare. Dice al Banco: parliamone, perché tu almeno mi lasci intero. E rinvia tutto, guadagnando le settimane che gli servono per costruire l’alternativa o per costringere Ca’ de Sass a migliorare. Resta un rovesciamento che merita di essere annotato, perché racconta la parabola di questi anni meglio di ogni analisi. La banca che oggi si difende dallo smembramento è la stessa che, avendo assorbito Mediobanca, siede ora sul suo pacchetto in Generali ed era diventata a sua volta soggetto attivo del risiko. Preda fattasi predatrice, e di nuovo preda. Segno che in questa partita nessun ruolo è stabile, e che la domanda vera — quella che il prezzo non misura — non è quanto vale il Monte, ma dove finiranno a decidere quelli che, del Monte, portano ancora il nome.