Monte dei Paschi è sotto assedio: a giugno Intesa Sanpaolo ha lanciato un’offerta da 30,6 miliardi per comprarla. Invece di aspettare, il Monte ha reagito passando al contrattacco — la settimana scorsa ha annunciato una doppia offerta da 34 miliardi per acquisire a sua volta Banco Bpm e Banca Generali. In pratica, la preda cerca di ingrandirsi per rendersi indigesta al predatore.

Oggi Intesa ha risposto con un esposto alla Consob. L’accusa tecnica ruota attorno alla cosiddetta passivity rule: la regola che vieta a una società sotto offerta (il Monte) di fare mosse che ostacolino la scalata senza il via libera dei suoi azionisti. Intesa sostiene che le contromosse senesi violino questo principio. Se la Consob le desse ragione, potrebbe bloccare o condizionare le offerte del Monte.

Il meccanismo al centro di tutto è la supercedola: un maxi-dividendo da 4 miliardi che il Monte promette ai propri soci per convincerli a rifiutare Intesa. Un miliardo in contanti, tre in azioni Generali. Ma quelle azioni creano un groviglio di partecipazioni incrociate tra Mps e Generali che la legge non permette di mantenere, e che dovrà essere sciolto entro un anno.

Lo snodo decisivo è giovedì 27 agosto, con il consiglio di Generali. Il Leone pesa due volte: controlla il 50,17% di Banca Generali, e senza il suo sì l’offerta del Monte non passa; ma è anche la moneta della supercedola, perché i tre miliardi in azioni promessi ai soci Mps escono proprio dal 4,5% di Generali detenuto da Siena. Per ora la compagnia si dice aperta, ma pone una condizione: non un semplice passaggio di proprietà, bensì una partnership industriale su distribuzione e asset management che valorizzi la rete di Banca Generali.

Ed è qui che gli interessi divergono. Quella condizione è comoda per Generali ma scomoda per il Monte: il senso della difesa di Lovaglio è incorporare pienamente la rete di consulenti di Banca Generali per incassarne le commissioni sul risparmio gestito, che sono il vero motore economico dell’operazione. Se invece Generali pretende di restare il fornitore dei prodotti che quella rete distribuisce, Siena comprerebbe il contenitore ma non tutto il contenuto — con parte del valore che continua a fluire verso Trieste. Per il Monte è un equilibrio delicato: offrire abbastanza da ottenere il sì del Leone, ma non tanto da svuotare l’affare del suo senso. È probabilmente questo il vero negoziato che si aprirà subito dopo il consiglio.

In sintesi: la battaglia non si gioca più solo su chi offre di più, ma su cosa è lecito fare secondo le regole — e su chi, alla fine, tiene le commissioni. E la parola passa ora agli arbitri: Consob, e forse la Bce.